5月(yuè)13日，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿(yì)份发行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去(qù)年底及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研(yán)人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积极追捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动(dòng)“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待(dài)，如(rú)5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是(shì)积(jī)极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大(dà)主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好支持(chí)央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将(jiāng)成为(wèi)行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基(jī)金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市(shì)场带来增量(liàng)资(zī)金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公(gōng)募基金积(jī)极布局央国(guó)企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的(de)基(jī)金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者提(tí)供(gōng)更丰富的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资(zī)。另一(yī)方面是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的要求(qiú)，引导更多(duō)资金(jīn)参与(yǔ)央国企改(gǎi)革(gé)，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构(gòu)性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资所在(zài)的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向(xiàng)上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年(nián)市场成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业(yè)会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是(shì)今年以数(shù)字(zì)经济和“一(yī)带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设计对国(guó)央经营(yíng)管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年年报前十嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持(chí)股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的(de)股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不(bù)少(shǎo)基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企(qǐ)的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前(qián)国央企愿意交流(liú)的契机，多(duō)花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的股票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考(kǎo)察其(qí)实(shí)地调研(yán)的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结(jié)合(hé)行(xíng)业趋(qū)势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力(lì)等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是(shì)在此基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代特(tè)征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的(de)变(biàn)化。”万家基金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化(huà)，也在增加(jiā)相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中(zhōng)国特(tè)色(sè)的估值体系是(shì)资(zī)本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确(què)该体系的框架是第(dì)一位的(de)工(gōng)作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认可和(hé)实(shí)施(shī)是最终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认可是基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要承担(dān)社会公共责(zé)任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对(duì)于(yú)国(guó)央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了(le)初(c嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思hū)步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价(jià)值、符合国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值(zhí)体系，转向社会整体价值(嬉水与戏水的意思，婷婷荷花鱼戏水的意思zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年(nián)来(lái)国资(zī)委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披(pī)露与(yǔ)评(píng)价(jià)体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员(yuán)工和(hé)社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大意义，重视(shì)稳定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业(yè)内(nèi)在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有(yǒu)利于提高估值定价模(mó)型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益(yì)率、营(yíng)业(yè)现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费(fèi)投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估(gū)值(zhí)思维、估(gū)值(zhí)结论(lùn)、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其(qí)是(shì)估值的(de)方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估(gū)值体(tǐ)系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断的(de)变(biàn)化(huà)，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国(guó)的市场和经济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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